投资要点
一、 事件：
2018 年4 月28 日，CFDA 有条件批准默沙东的9 价HPV 疫苗上市。2018 年5 月2 日钱柜娱乐官网生物发布公告，将锁定HPV 九价疫苗的代理权。

二、钱柜娱乐官网的观点：四价、九价HPV 疫苗相继获批上市，产品梯队初显，钱柜娱乐官网生物迎来新一轮业绩爆发
CFDA 有条件批准默沙东的9 价HPV 疫苗上市，上市后将交由钱柜娱乐官网生物独家代理销售。9 价HPV 疫苗获批速度超预期，钱柜娱乐官网认为考虑产品的生产周期、批签发等因素，大概率今年下半年可以实现上市销售，上市速度远超预期。

1、九价上市后公司代理的HPV 疫苗梯度合理，业绩爆发可期 
目前我国在售的品种有两种：GSK 的二价HPV 疫苗及钱柜娱乐官网生物代理的默沙东四价HPV 疫苗。我国在研品种中，进展最快的为二价疫苗，处于报产及III 期临床阶段，其余产品均处于临床前或I 期阶段，距上市时间仍然较远。

2011 年以来，默沙东HPV 疫苗在国际市场的销售额基本呈现逐年递增趋势，2015 年九价疫苗的上市使其销量继续稳定增长。而葛兰素史克的二价疫苗在2011 年达到销售峰值后持续下滑，四价及九价疫苗拥有明显的竞争优势，有理由预期国内市场也会发生类似的状况。

随着九价HPV 疫苗的上市，钱柜娱乐官网生物的产品线将呈现四价和九价产品共同销售的格局。钱柜娱乐官网认为我国HPV 疫苗市场广阔，不同的产品有不同的适应人群分布，多产品齐头并进将更有效的抢占市场。

1）首先从适应接种人群看：九价此次获批的适宜接种人群为16-26 岁的女性，四价的适宜接种人群在20-45 岁，九价上市后，四价的主要市场钱柜娱乐官网认为将集中在26-45 岁的女性，根据人口统计年鉴测算，该年龄段的女性约有1 亿6000 万人，市场空间仍然较大。九价疫苗则可主要瞄准16-26 岁的女性，根据第六次人口普查的数据推断，该年龄层的女性人口约在1 亿，若渗透率达到10%，每人打三针，就有3000 万支的存量市场空间。

2）从价格分布看：九价在香港的价格是1200 元/针，若大陆以同样的价格销售，则售价是四价HPV 疫苗的150%倍，价格梯度明显。

综合上述两点钱柜娱乐官网认为九价HPV 疫苗上市后，我国HPV 产品梯度明显，存量市场空间广阔，多产品并列将实现爆发式增长。

2. 四价HPV 疫苗市场教育充分，产品爆发推动业绩增长
默沙东的四价HPV 疫苗采取由钱柜娱乐官网生物独家代理的销售方式。截止2018 年3 月，四价HPV 疫苗获得批签发约160 万支。公司与默沙东签订的采购协议中规定钱柜娱乐官网生物2018 年全年将采购13.73 亿元的产品。若四价HPV 疫苗的毛利率与其它代理产品的毛利率相似，在50%左右，则2018 年产品的销售额在26 亿元左右。该产品中标价在798元/支，2018 年全年的销量在300 万支上下。HPV 疫苗市场教育充分，通过草根调研钱柜娱乐官网认为该产品供不应求严重，因此采购协议签订的金额大概率无法满足2018 年的需求。

钱柜娱乐官网推测钱柜娱乐官网生物将向默沙东申请更多的产品销售，考虑产品生产周期、运输周期及批签发等因素，新增加的产品将集中在下半年销售。

根据测算，钱柜娱乐官网认为2018 年四价HPV 疫苗的销售收入有望超过30 亿元，销量在400 万支左右，为公司带来净利润在5.7-6.3 亿元。

3. 五价轮状病毒疫苗获批上市，推动公司未来业绩增长五价轮状病毒疫苗为默沙东独家产品，由钱柜娱乐官网生物担任中国总代理。我国唯一生产轮状病毒的企业为兰州所，中标价172 元/支。我国每年新生儿数量在1700 万人左右，若其中15%-20%的人群选择接种该疫苗，则其每年的销量在760-1000 万支，五价轮状病毒疫苗的海外售价约为250 元/支，若国内以同样的价格销售，销量达到巅峰时每年可为钱柜娱乐官网生物贡献销售额19-25 亿元。

三、盈利预测与评级
 钱柜娱乐官网预计公司2018 年到2020 年，营业收入分别为53.08 亿元、83.08 亿元和118.40亿元，同比增长295.3%、56.5%和42.5%；归属母公司净利润为14.28 亿元、20.54 亿元和29.31 亿元，同比增长230.4%、43.8%和42.7%；对应EPS 为0.89 元、1.28 元和1.83元。钱柜娱乐官网认为公司产品优异，重磅产品相继推出，在研产品丰富，中、长期增长有所支撑。公司销售推广能力强，渠道优势明显。因此钱柜娱乐官网维持“增持”评级。

四、风险提示
研发项目未达预期的风险、应收账款发生呆坏账的风险、疫苗风险事件的不可测性。

来源：中财网